마이너스 금리는 “교과서적 발상”에 의한 투자의 전환을 강요하다

마이너스 금리는 “교과서적 발상”에 의한 투자의 전환을 강요하다

2019년 12월 4일 Diamond Online

 

*세계적인 초저금리 시대 “금리수몰”로 투자가 변하다

일본, 유럽 중심으로 국채금리가 마이너스(수몰)가 된 가운데, 세계 투자가의 대다수가 운용에 쪼들려(운용난민)가고 있습니다.

 

일본은 금년 후반기에 발생한 금리저하로, 10년 물금리가 다시 마이너스가 되었습니다.

 

되돌아보면, 금리저하가 밑바닥을 달성했던 2016년 7월, 일본의 수몰은 20년영역까지 이르렀습니다. 그 이후, 2018년에 걸쳐 일본은행이 금융정상화를 향해 대응 쪽으로 방향을 틀어, 2018년 7월에는 YCC(Yield Carve Control)의 탄력화를 진행하여, 10년 금리는 0.1%대까지 부상했습니다.

 

그러나 금년 7월 미국 FRB(연방준비제도 이사회)의 금융 정책이 금리 하락으로 전환해서, 세계적으로 금리는 내려가고, 8월말에 걸쳐서 세계의 금리는 다시, 2016년 이래의 수준까지 내려갔습니다.

 

그 이후, 금리는 돌아왔지만, “세계의 금리의 “수몰” 지도” (다음 페이지, 도표1)와 같이, 여전히, 일본과 유럽을 중심으로 광범위한 지역에서 마이너스 금리, 말하자면 금리의 수몰상태가 계속되고 있습니다.

 

이러한 환경에서는, 투자에 관한 교과서적 발상에 전환이 발생합니다.

 

*기본은 “LED전략”, “장기간”, “밖으로”, “다양한” 투자

ECB(유럽중앙은행)이 마이너스 금리를 2014년 도입한 이래, 필자는 5년 가량 “수몰지도”를 사용하면서, 마이너스 금리 하에 투자가가 투자운용을 하는데는, “LED전략” 즉, (1)길게(Long), (2)밖을(External), (3)다양한(Diversify) 위험 3자원 밖에 선택지는 없다는 것을 논해왔습니다.

 

즉, L, 장기화에 대해서는, 종래 이상으로 초장기채권 분야에 선구자를 생각하게 됩니다. “E” 해외에 대해서는, 아직 침몰하지 않은 플러스 금리를 준수 가능한 국가를 찾아서 투자하지 않을 수 없다는 점입니다.

 

이번에, 수몰영역 확대하에서의 투자의 선구자를 다시 생각해보면, 투자는 종래이상의 ㅊㅎ장기 채권의 분야가, 해외의 신흥국도 포함한 분야가 되기 쉽습니다.

 

더욱이 “D”, 다양한 차원에서는, 새로운 운용대상으로서, 주식이나 부동산에 멈추지 않고 인프라 분야나 얼터너티브 분야도 선구자로서 생각 할 필요가 있습니다.

즉, 앞으로의 투자는, 단순히 “Yield Hunting”으로 간주되는 투기적인 것에 멈추지 않고, 새로운 투자에 관한 선구자를 검토할 필요가 있는 것을 의미하고 있습니다.

 

*채권의 새로운 선구자는 시장기능이 남은 초장기분야

종래, 투자에 관한 교과서에서는, 채권에 대한 투자는 이자지급을 동반하는 수입을 더 중시하여, 주식투자는 배당보다도 가격변동을 동반한 자본이익을 얻는 것을 주로 해왔습니다.

 

하지만, 지금의 일본에서는 채권의 경우, 기간 10년정도까지 마이너스 금리가 되어 있는 가운데, 채권의 수입에는 이제는 기대 불가능하고, 실제로는 마이너스 금리 영역에서의 가격변동, 자본이익을 얻는 것을 노리는 형태로 투자가 되어 있습니다.

 

10년정도까지 이자가 마이너스로 내려앉은 채권시장의 상황에서는, 교과서적인 수입중시 투자는 커녕 10년 이상의 초장기분야로 한정됩니다.

 

즉 채권시장본래의 기능이 잔존하는 영역은 초장기로 한정 됩니다. 보통, 채권시장에서 가장 빈번하게 판매되어, 장기금리의 지표로 간주되는 것은 10년 영역입니다만, 지금은 지표성이 있는 연한은 20년으로 변해 왔다고 말할 수 있습니다.

 

따라서 투자에 대해서도, “물속”에서 탈출해 있는, 초장기 영역에 새로운 선구자를 구할 필요가 있씁니다. 일본의 국채는 40년이 제일 긴 것이지만, 이러한 초저금리아래서는 50년 이상의 초장기국채의 발행이 화제가 되는 것도 자연스러운 일입니다.

 

일본은행은 미국이 추가적인 금리인하를 행할 때, 금리 차이 축소로 환율이 엔고로 흔들리는 것을 경계하여, 그 경우에는 마이너스 금리로 대응을 검토할 것으로 생각됩니다.

 

도표2는 일본은행의 마이너스 금리를 취할 경우 Yield Carve 이미지입니다.

 

앞으로, 단기의 정책금리는 마이너스 폭이 확대 되어도, 금융기관의 수지에 대한 부작용의 문제로부터, 일본은행은 초장기금리에 대해서는 낮추는 것을 억제해서 Yield Carve를 세우는 대응을 행할 가능성이 높습니다.

 

그 결과, 초장기 영역에는 일정 시장기능이 남아서, 운용의 묘미가 있는 정도, 확보될 것이 기대 됩니다. 여태까지 초장기분야는 변동이 크다는 점 때문에 운용분야로 포함하지 않았던 투자가도 많이 있었지만, 앞으로는 새로운 투자의 차원으로서, 초장기 영역도 운용대상으로서 검토할 투자가도 늘 것으로 생각됩니다.

 

*주식은 수입중시로 배당이 이자의 4배 이상

한편, 주식의 경우는, 마이너스 금리라도 배당은 마이너스가 되지 않기 때문에, 배당의 중요성이 높아지고 있습니다. 그 결과, 주식투자는 수입을 중시하는 생각이 나와 있씁니다.

 

도표3에서 표시되는 것과 같이, 2018년도의 법인기업통계에서는, 기업이 지불하는 이자는 6조엔대에 지나지 않지만, 배당은 26조엔을 넘어 이자지급의 4배이상의 수준에 있습니다.

 

이만큼 차이가 있다면, 주식투자의 수입으로서 배당을 중시하는 것은 자연스러운 일이기도 합니다.

 

현재, 개인투자가도 주식배당을 중시한 투자를 행하는 경향이 있으나, 동일한 점은 수입을 중시한 부동산투자에도 잘 맞습니다. 마이너스 금리라도 임대료는 마이너스가 되지 않는 가운데 부동산시장도 바닥을치고 상승하기 쉬워서, REIT시장에 대한 관심도 높아지고 있습니다.

 

마이너스 금리정책이라는 것은, 어떤 면에서, 주식과 부동산시장의 바닥을 치기 위한 정책이라고 말해도 과언은 아닐 것입니다.

 

*투자의 기본은 현금 흐름(Cash flow)의 원천으로

투자의 기본은 결국, 세상이 발생해내는 현금흐름을 어떻게 획득하는가라고 말하는 것에 걸려 있습니다.

 

예를 들면, 재정정책으로 국채발행이 행해지면, 채권으로 새로운 현금흐름이 초래한 것을 국채투자로 획득하는 것이 됩니다.

 

현금흐름이 생기는 원천까지 거슬러 올라가는 것이 투자의 철칙인 것을 생각해보면, 마이너스 금리하의 미증유의 운용난의 환경에서는, 종래, 교과서적 투자의 발상으로 위험성이 없는 채권이나 단기금융상품은 투자의 대상이 되기 어렵습니다.

 

마이너스 금리하의 투자는, 종래의 투자의 상식을 넘은 발상, 다양성의 모색을 중심으로 한 대응이 요구 됩니다. 현금흐름이 생기는 원류까지 능동적으로 대응하는 자세가 중요하게 됩니다.

 

(미즈호 종합연구소 부이사장/ Executive Economist 다카다 하지메)

 

 

 

 

https://headlines.yahoo.co.jp/article?a=20191204-00222366-diamond-bus_all