일본은행, 드디어 “스텔스 테이퍼링”을 시작했을 가능성

일본은행, 드디어 “스텔스 테이퍼링”을 시작했을 가능성

2019년 11월22일 현대Business

 

교과서와는 다른 “중앙은행의 현실”

필자는, 은행에 취직해서는 테이퍼링(국내,해외), 경제조사나 결제인프라를 업무로해서, 대학, 대학원에서 금융론등을 가르치고 있습니다. 대학때부터 금융시장을 연구하여, 금융과의 관계는 약 37년 정도입니다.

 

하지만, “현시장”에서 실제로 시장에 접촉하고 있다고, 금융론의 교과서에 있어서 금융정책의 “중앙은행은 금융정책을 담당하며….”와 같은 획일적인 설명에 위화감이 강합니다.

 

중앙은행이나 금융정책은 각국마다 “꽤 다르다”는 것입니다. 여기서는 특히 일본은행의 금융정책의 특징과 그 예상을 설명하고 싶습니다.

 

꽤 이전의 일입니다만, 일본은행은 일본의 중앙은행입니다.

 

선진국의 중앙은행이므로, 대부분 예외없이, 초금융완화를 행하고 있으며, 구미와 같이 단기금융시장에 있어서 정책금리는 마이너스가 되어 있습니다.

 

일본에서는, 이 이상의 금융완화(말하자면 “깊이 파고들기”)는 부작용이 큰”이미지”를 가지고 있는 투자가가 많은 점도 있어서, 지금의 금융완화가 마지막이 될 가능성이 높습니다.

 

일본은행의 금융정책의 본래의 목표는, 물론 다른 선진국과 함께 정한 “물가의 안정적(2%) 상승”입니다. 애초에, 이 안정적인 2%라는 것도, 각국의 경제, 금융상황이 다르므로 일률적으로 정하는 것은 어패가 있는 것이라고 생각합니다만.

 

“엔고방지”를 위한 금융완화

그런 상황에서 해설하면 일본은행의 금융정책에는 2가지의 특징이 있습니다.

(1)   일본은행의 금융완화는 엔고방지를 위해 진행한다

일본경제가 잠재적으로 가장 싫어하는 경제현상이 “엔고”입니다.

이전에, 일본정부는 일상적으로 환율개입을 했습니다. 환율의 개입이라고 하는 것은, 재무성(재무장관)이 판단해서, 사무담당인 일본은행에 지시해서 통화를 매매를 실행하는 것입니다.

 

일본은행이 판단하는 것이 아니므로, 매스컴이 사용하는 용어는 1가지인 “일본은행 바주카”는 잘못되었습니다. 2004년의 미조구치재무관 때의 개입을 마지막으로해서, 미국의 압력에 의해 환율 수준을 목표로한 개입(엔고시정)은 불가능하게 되었습니다.

 

미국은, 그 후에도 “환율조작국지정”이라는 방식으로, 사실상, 각국의 환율정책에 대한 관리를 강화하고 있습니다. 현재에는, 환율비율이 급격한 움직임을 가졌을 때의 시정에 대해서만, 직접적인 환율개입을 사용하는 것을 미국은 용인하고 있습니다.

 

현재, 환율개입에 대신해서 그 역할을 담당하고 있는 것이 일본은행의 금융완화정책입니다. 환율시장은 금리에 강한 영향을 받기 떄문에, 금리를 변경하는 것으로, 사실상의 환율개입을 하고 있습니다.

 

실제로, 10월의 금융정책결정회의 때, 강화된 금융완화(깊이 개입)을 하지 않은 것도, 달러 대비 엔화 비율이 108엔으로 안정되어 있었기 때문입니다. 이것이 100엔을 넘어가게 되면, 더욱 금융완화가 진행되었을 것입니다.

 

역사적으로 봐도, 일본은행의 금융완화는, 일본의 경기 상황 혹은 디플레이션 회피를 주로 목적으로 해서 진행된 것이 아닌, “엔고시정”을 위해서 진행되어 온 가능성이 높습니다. 무리한 “초금융완화”은 다음이 마지막이 되겠지만, 지금도 엔달러 환율 비율이 엔고인 것이 조건이 됩니다.

*실제로는 마이너스 금리는 은행경영에 영향 없음

(2)정부에대한 배려(재정정책과의 협조)

애초에, 중앙은행은 정부에서부터 독립이 보증되어 있는(신 일본은행법)도 있습니다. 하지만, 구로다 총재가 취임해서는, 아베정권의 경재정책 “아베노믹스”의 일각에 초금융완화정책이 짜여들어가 있습니다. 애초에 신일본은행법에도, 금융정책은 정부가 행하는 경재정책과 상반되지 않는 다고 하는 조항은 있습니다만..

 

그를 위해서, 재정정책의 영향을 크게 받습니다. 다음의 재정정책의 산은, 보정예상이며, 그것은 1월 중순에는 대충 보이게 됩니다. 그렇게 되면, 타이밍으로는 1월 20~21일의 일본은행 금융정책 결정 회의가 딱 맞는 타이밍입니다.

 

현재의 금융정책의 운영을 봐보겠습니다. 이전에도 해걸했지만, 마이너스 금리가 영향을 준다는 은행의 일본은행에 대한 당좌예금의 잔고에는, 기초잔고(15년 평균잔고), 거시경제잔고(경제성장한 분이나 부흥예상가산), 그리고, 정책금리 잔고의 3가지가 있습니다.

부가되는 금리는 각각 0.1%, 0%, -0.1%입니다.

 

필자는 은행전체의 금융 조정의 경험도 있지만, 제어하는 예금계좌는 “일본은행 당좌예금”입니다. 일본은행당좌예금에 관한 규제, 말하자면 “준비예금제도”는 있지만, 최근에는 준비율도 충분히 낮아서, 금융정책의 운영을 위해 설정한 이 “3개의 잔고”의 운영에는 영향이 없습니다.

 

은행인 일본은행당좌계금의 자금 조절 담당자는, 목표인 잔고에 한도 없이 접근할 수 있는 업무를 하는 것으로 간주됩니다. 개인이라도 법인이라도 은행이라도 그렇지만, 자금 조절에는 지불(인출)은 파악 가능하지만, 문제는 갑작스러운 입금으로, 수치가 올라가 버리는 것이 문제가 됩니다.

 

실제로는, 마이너스 금리가 걸리는 정책금리 잔고도 “상승”한 금액이 그 잔고이며, 거의 없는 것이 실제입니다. 즉, 마이너스 금리 정책은 은행경영에 거의 영향이 없습니다.

 

이번의 3개의 잔고에 대해서도 동일한 양상으로, 필자가 담당자였다면, “기초잔고+거시경제잔고”의 금액(잔고)에 극도로 가깝게 조작할 것입니다. 그것은 제정거래도로 말할 수 있습니다.

 

하지만, 조금이라도 잔고가 존재하는 것은, 일본은행에 보유한 예금은 위험자본이율이 0인 것(콜시장의 거래는 20%), 더욱이 사무위험이 존재하는 것에 따릅니다.

 

구체적인 잔고로 말하면, 9월말의 시점(합계치)에서는, 기초잔고가 약 210조엔, 거시 가산잔고가 약 173조엔, 정책금리 잔고는 약 2조엔입니다.

 

더 자세히 말하면, 은행 경영에 영향을 적게 하기 위해서 “보관당좌예금제도”라고 하는 것이 있으며, 기초잔고와 거시가산잔고를 덮어서 그 비율을 “예비율”이라고 말하며, 현재는 37.0%입니다. 이 부분은 늘어날 가능성이 높습니다.

 

이율곡선 (Yield Carve)를 세우다 = 완화의 종료

그렇다고 해도, 앞으로 예상되는, 정책금리를 “마이너스 0.2%로 하는 것”은 이율곡선을 “정”의 방향으로 기울게 하기 위해서 입니다.

 

그래프(11월15일종료시)에도 있지만, 3개월~6개월의 금리 (T-BILL : 정부단기증권)가 마이너스 0.3%가 되어 있습니다. 이것은 보유자의 대부분이 해외에 있으며, 일본의 금융기관이 달러를 조달하기 위해서 환율비율이 우대된 것이 일상화되어 있기 때문입니다.

 

또, 은행의 경영에 있어서의 이율곡선을 생각했을 때, 10년이면 깁니다. 현재 그 정도의 긴 대출은 적기 때문입니다. 일본은행이, 이번에 이율곡선 제어의 장기금리의 목표를 10년물 국채로부터 5년물국채로 하려고 하는 것도 이런 점이 이유입니다.

 

단기인 마이너스 금리의 “파임”을 직선화시켜서, 집어 올리기 위해서라고 말하는 것이 가능한 것입니다.

 

자세히 말한다면, 다음의 완화가 마지막의 금융완화가 될 조짐이 있습니다.

 

일본은행은 중앙은행으로서는 드물게 REIT(Real Estate Investment Trust : 부동산투자신탁)의 구입을 2016년부터 진행하고 있습니다. 금액은 원칙년 6조엔으로 하고 있습니다. 그것도 주식상장(TOPIX)이 전일 대비 하락한 경우에 진행했습니다.

 

하지만, 현재 약 1개월간 구입을 하지 않고 있습니다. 이것은, 필자는 이미 너무 많이 올라간 자산주가 및 과도한 신용 위험을 배려해서, 금융완화의 전환을 향하고 있다고 생각하고 이습니다. 말하자면 스텔스 테이퍼링(금융정책의 변경을 수반하지 않은 완화 축소)을 시작하고 있을 가능성이 높기 때문입니다.

 

어느쪽이던, 환율에 따르지만, 금년 1월에 일본은행은, 이 금융완화 기조의 마지막의 금융완화를 실행하지만, 그것은 은행 수익에 있어서는, 일반 매스컴과 현장을 모르는 학자가 말하는 것과느 ㄴ다른, 실제로는 은행수익을 늘리는 것이 됩니다.

 

 

 

https://headlines.yahoo.co.jp/article?a=20191122-00068546-gendaibiz-bus_all

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